Latest posts by Георгий Степанян (see all)
Георгий Степанян, сделавший карьеру в индустрии хедж-фондов и имеющий опыт работы в General Invest и Copperstone Capital, продолжает делиться с FinBuzz полезной информацией — на этот раз он рассказывает об акциях и облигациях.
1. Distressed debt (junk bonds) — чаще всего корпоративные облигации (другими словами, долговые бумаги публичных компаний), с присвоенным рейтингом (Standard & Poor’s, Moody’s, Fitch) ниже инвестиционного грейда, торгующиеся с дисконтом к начальной стоимости, например 40 центов на доллар, т.е. с дисконтом 60%. Дисконт обусловлен тем, что у инвесторов есть подозрение на возможность дефолта (невыплаты) по обязательствам (процентам или основному телу займа).
Сегодня, например, 35% долгов нефтедобывающих компаний являются distressed debt.
Задача найти такие долги, которые торгуются по 40 центов на доллар, а при дефолте и, к примеру, дальнейшей ликвидации компании, на эти облигации будет выплачено 60 центов — тем самым можно заработать 50%.
Основные способы оценки: ликвидационная стоимость активов, качество и количество денежных потоков и покрытие процентов.
2. Out of investment grade debt — облигации, по которым недавно снизили рейтинг с инвестиционного на не инвестиционный, например Moody’s с Baa3 до Ba1. В моменте создается давление на цену, так как многие фонды регуляторно или по прописанной политике не имеют права инвестировать в облигации ниже инвестиционного грейда и продают свои позиции. Такая вынужденная продажа открывает возможность входа для инвесторов.
Часто бумага, которая вчера торговалась по 90 центов на доллар, после снижения рейтинга торгуется по 40 центов, хотя заемщик тот же самый.
3. Stocks out of index — акции компаний, которые вылетели из индекса например S&P 500, а так как 10% институционалов — это индексные фонды, происходит принужденная продажа. Компания может вылететь из индекса не потому, что стала хуже, а потому что капитализация другой компании выросла, и она вытесняет нашу.
4. Spin offs — когда компания решает выделить часть бизнеса в отдельно торгующуюся публичную компанию, а ее акции распределяет между своими акционерами. Причин для этого может быть много, например, компания готовится к тому, чтобы быть поглощенной другой крупной компанией, а часть ее бизнеса сильно зарегулирована государством и усложняет процесс, или антимонопольная служба не пропускает сделку. Или менеджмент решил сосредоточиться на каком-то бизнесе и отделить непрофильную часть.
Бумаги этих компаний, отделенных от материнской, как нежеланные дети, за них инвесторы не платят деньги, а получают в результате спиноффа. Так как у этих бумаг маленькая капитализация и низкая ликвидность, их сразу продает большое количество институционалов, которым запрещено регуляторно или неинтересно из-за объема средств работать с этими активами. Непрофессиональные же инвесторы держали, к примеру, акцию стоимостью $50 и после спиноффа получили на каждую старую акцию по одной дополнительной стоимостью всего 50 центов, а так как изначально они инвестировали в материнскую компанию и разбираться в новой им не под силу или не интересно, они тоже продают. В итоге происходит давление на цену и открывается возможность для выгодного приобретения.
5. Net-nets — акции, торгующиеся по оценке ниже, чем ликвидационная стоимость активов компании. Например, у компании на балансе $500 миллионов кэша и ликвидных активов (ценных бумаг, инвентарей и т.д.) и $100 миллионов всех обязательств, т.е. $400 миллионов — это приблизительная ликвидационная стоимость компании, если завтра ее закрыть и распродать все что есть.
Бывает, что такие акции торгуются по оценке всего в $300 миллионов, а сама компания плюс ко всему еще зарабатывает положительный кэш.
Net-nets — это самый популярный тип инвестиций среди последователей Бенджамина Грэма. Название идет от «net net working capital».
6. Closed-End Funds lower than NAV — фонды закрытого типа, торгующиеся дешевле чистой стоимости активов внутри этого фонда. Фонды делятся на два типа: closed-end и opened-end.
Открытый фонд — это когда заходят новые деньги (приходят новые инвесторы), и фонд просто выпускает дополнительное количество акций, пропорционально увеличившейся чистой стоимости активов NAV (net asset value).
Закрытый фонд поднимает деньги от инвесторов только один раз на IPO, дальше NAV растет за счет роста стоимости активов в фонде, а не за счет новых денег от инвесторов. А акции фонда торгуются в зависимости от спроса/предложения на менеджера фонда. Если менеджер крутой и показывает высокую доходность, акции фонда торгуются с премией к NAV, а если менеджер показывает доходность ниже средней, спрос на фонд падает и его акции начинают торговаться с дисконтом к NAV.
7. Recapitalisations — когда компания меняет структуру капитала с собственного на заемный, создавая тем самым value для своих акционеров. Часто акции таких компаний имеют потенциал к росту в будущем.
8. Restructurings, asset plays — когда компания, например, продает часть непрофильного бизнеса, тем самым облегчая задачу менеджменту и создавая value для акционеров. Часто компании после реструктуризации бывают выгодными объектами для инвестиций, так как реструктуризация показывает реальную стоимость одной из частей бизнеса или активов.
Пример — компания Yahoo, долгое время в цене акции не отражалась стоимость основного бизнеса компании (поисковая система Yahoo), так как компания держит большой пакет акций Alibaba (оценка $40 млрд в 2014, $22 млрд сегодня). И акции Yahoo торговались по цене этого пакета, не учитывая основной бизнес.
9. Risk Arbitrage — покупка акций компании, которую покупают, и одновременная продажа акций компании, которая покупает (не обязательное условие, таким образом делается хедж против движения цены компании покупателя, фиксируется риск).
Пример — Майкл Делл основатель компании DELL, объявил о намерении купить каждую акцию компании EMC за $24,05 кэшем + 0,111 акций VMware (торгуется по $49), соответственно итоговая цена предлагаемая Делл за акцию EMC $24 + $49 х 0,111 = $29,4, акции EMC торгуются по $25, потенциальный апсайд более 20% за 7 месяцев (учитывая, что сделка должна состояться в октябре 2016), это 35% годовых.
10. NPV (net present value), ratios, private market value — компании, торгующиеся с привлекательной оценкой будущих дисконтированных денежных потоков или с дисконтом относительно конкурентов, основываясь на сравнительном анализе. Часто бывает, что акции + долги компании переживающей временные трудности стоят, например, $500 миллионов, при этом компания генерирует более $120 миллионов чистых денег, после всех затрат и обслуживания, т.е. отношение х4,2, а весь сектор, например, торгуется с отношением х15 (при прочих равных — $1,8 млрд). Таким образом получается маржа безопасности, которая защищает данную акцию от падения и создает возможности для потенциального роста.
Часто бывает, что в одной бумаге сочетается несколько типов, например, компания спинофф, торгующаяся ниже ликвидационной стоимости, генерирующая большое количество чистого кэша по отношению к стоимости бумаги.
